京华时报：QE结束对中国的溢出效应几何

　　如同QE启动时的影响有利有弊一样，QE时代的结束对中国的影响也是有利有弊。趋利避害，只有改革。QE结束，等于再次发出了这样的警示。

　　北京时间10月30日凌晨，美联储宣布，削减最后的购债规模150亿美元并从11月起结束QE3（第三轮量化宽松）。鉴于美国就业率等核心指标改观，从美联储2008年11月25日宣布购买机构债和MBS至今，延续了近6年的QE时代宣告结束，其溢出效应则刚刚开始。

　　从QE1到QE3，美联储购买了总额超过3.9万亿美元的资产，用于压低债券收益率，改善市场流动性。尽管这场大规模货币试验的实际效果如何仍见仁见智，但QE启动和市场操作的共同作用，推动了美元的持续走弱。弱美元成为过去6年的主要市场背景，并影响了风险资产市场、固定收益市场和大宗商品市场的运转。过去6年的多数时候，在市场层面执行的逻辑就是基于弱美元的逻辑，由此形成的价格体系也主要是货币效应的结果，而不完全是供需决定的结果；过去6年的多数时候，许多经济体的货币政策同样深受QE影响，采取跟随战术与QE共舞，既是早期金融危机的普遍冲击决定的，部分也是在美元的“铸币税”特权影响下，不得不为之的结果。

　　美联储终结了QE时代，意味着强美元的预期越来越强烈，尽管美联储宣称距离加息“还有相当长的时间”，但根据此前的宣告，这个时间点最晚在明年中期就会到来。市场总是提前行动的，也就是说美元从现在起就会走强，即使其间会出现一些涨涨落落的调整，但趋势已经确立。这也意味着，过去6年来执行的市场逻辑和货币政策逻辑，可能向相反的方向演变。这是一个足够剧烈的变化。

　　鉴于美联储政策的溢出效应，中国同样会受到QE时代结束的影响。事实上，中国是受影响最大的国家之一。凡事都是相对的，如同QE启动时的影响有利有弊一样，QE时代的结束对中国的影响也是有利有弊。

　　利的一面主要体现在，QE结束和美元的如期走强，以及需求的减少，将使大宗商品市场的价格进一步失去上涨动力，除非出现突发性事件。这给了中国以较低成本进口战略资源的难得时机。国际原油价格近期的下跌和中国大量购买石油之举，表明这种操作已经开始。此外，对于美元负债较多的行业来说，债务成本将有所下降，比如租赁国外客机的航空业。

　　但是，很可能弊的一面更多。其一，中国是持有美元资产最多的国家，QE结束后，美债长期收益率会下降，这将导致中国外汇储备中的长期美债含金量萎缩。其二，美元走强会吸引资金撤离中国境内，可能导致流动性的局部紧张，特别是流动资金集中的房地产市场。其三，表面看美元走强意味着人民币走弱，利于出口，但由于实际汇率跟随美元，出口贸易反会受到冲击。其四，加大中国货币政策选择的两难性。如果出现局部流动性紧张，就会在未来考验坚持定向降准还是全面降准。

　　影响这么大，不仅是因为美元是全球计价和储备货币，也与中国外储结构不够优化等有关。趋利避害，只有改革。QE结束，等于再次发出了这样的警示。